Автор: Инвестиционный Холдинг «Финам»24 мая 2006 г.ИК «ФИНАМ» повысила свою оценку обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» с 0,41 доллара до 0,83 доллара за штуку, привилегированных — с 0,37 доллара до 0,75 доллара за штуку. Рекомендация по обоим этим типам ценных бумаг повышена с «Продавать» до «Покупать». Справедливую капитализацию РАО «ЕЭС», рассматриваемого как диверсифицированный портфель энергоактивов, в «ФИНАМе» оценивают в 35,54 млрд. долларов.
Для определения справедливой стоимости энергохолдинга аналитики «ФИНАМа» оценили 358 компаний энергетики, контролируемых РАО «ЕЭС». Они относятся к восьми сегментам: неразделённым АО-энерго, гидрогенерации, тепловой генерации в ОГК, тепловой генерации в ТГК, распределительным и транспортным сетевым компаниям, а также сбытовым и прочим компаниям.
Если до 2005 года основными профильными активами РАО «ЕЭС» были пакеты акций 70 региональных энергокомпаний, 16 гидрогенерирующих компаний и 22 ГРЭС (всего 108 компаний), то в настоящий момент энергохолдинг является акционером более 350 компаний (генерирующих, сетевых, сбытовых, ремонтных и т.д.), участие в уставных капиталах которых составляет более 47%. До 2008 года, когда РАО будет реорганизовано, оно представляет собой портфель активов электроэнергетики.
Определённая аналитиками «ФИНАМа» справедливая капитализация сегмента неразделённых АО-энерго (13 компаний) составила 8,44 млрд. долларов. Доля РАО «ЕЭС» в этих активах соответствует показателю в 2,13 млрд. долларов. Аналогичные цифры для других типов активов составили:
- 8,23 млрд. и 4,67 млрд. долларов для гидрогенерации,
- 10,14 млрд. и 8,41 млрд. для тепловой генерации в составе оптовых генерирующих компаний,
- 14,12 млрд. и 7,53 млрд. долларов для тепловой генерации в составе ТГК,
- 8,55 млрд. и 4,91 млрд. долларов для распределительных сетевых компаний,
- 1,53 млрд. и 0,857 млрд. долларов для сбытовых компаний.
К прочим активам, входящим в структуру энергохолдинга, относятся зарубежные компании РАО, 24 научно-исследовательские и проектно-конструкторские организации, 14 строительных, снабженческих и обслуживающих компаний, страховой брокер «Энергозащита», курорты, пансионаты и т.д. «В отсутствие информации, предоставляемой РАО «ЕЭС», позволяющей оценить эти дочерние структуры, мы вынуждены опираться на общедоступную информацию, которая не всегда отражает реальную цену предприятий. Однако их стоимость можно оценить в сумму не меньше 4,71 млрд. долларов», — говорит аналитик ИК «ФИНАМ» Семён Бирг.
Таким образом, стоимость РАО «ЕЭС», определённая исходя из суммарной стоимости принадлежащих ему активов, составила 34,4 млрд. долларов. Сравнение энергохолдинга с зарубежными аналогами показало его существенную недооценку — в среднем на 57%. Итоговая капитализация РАО, полученная на основе сочетания метода оценки активов и сравнения с аналогами, составила 35,54 млрд. долларов, что на 38% выше нынешней рыночной оценки. При этом потенциал роста обыкновенных акций компании составляет 38%, привилегированных — 36%.
«Полученные результаты консервативны в силу того, что не учитывают ряд особенностей энергохолдинга, например, предстоящий рост прозрачности структуры активов при проводимом реформировании. С учётом грядущего появления рыночных механизмов в электроэнергетике, можно ожидать дальнейшего роста капитализации энергоактивов, и, как следствие, капитализации РАО. При этом потенциал роста имеется даже не за счёт качественного развития компании — наращивания выручки, рентабельности деятельности — но и за счёт пассивного роста. Например, в случае реализации планов по реформированию и привлечению инвестиций в отрасль, можно ожидать увеличения капитализации, связанного с переоценкой инвесторами рисков реформирования», — отмечает г-н Бирг.
